반도체 - 다른 사이클, 다른 논리

2024.10.04/SK증권리서치센터/한동희, 박제민

 

1. 주가 논리 변화 필요성  
   - 메모리 주가의 Peak-out 신호로 작용하던 한국 주요 메모리 수출액 YoY 성장률은 7월에 고점을 형성한 후 체감되고 있음.  
   - ISM 제조업 PMI 지수도 7월 급락 이후 부진한 상황이나, 이번 사이클에서는 두 지표가 동행하지 않음.  
   - 과거 B2C Commodity 사이클에서의 경험을 바탕으로, 성장률 체감에 따른 주가 Peak-out 논리는 대세 감익 구간 시작을 의미할 수 있음.

2. AI 사이클과 메모리 업계 이익 방어력  
   - SK 증권은 AI 사이클에서 메모리 업계의 이익 방어력이 과소평가되어 있다고 판단.  
   - 세트 수요 부진으로 인해 Commodity의 재고 조정 가능성이 높아지고 있으며, 삼성전자와 SK 하이닉스의 2025년 연결 영업이익 전망이 각각 24%, 14% 하향 조정됨.  
   - 그러나 HBM 증설, 12단 시장 개화, HBM4의 Die penalty 확대 등이 Commodity 선단 공정 생산 능력 제약을 지속시킬 것으로 기대됨.  
   - DDR5 및 LPDDR5X와 같은 선단 제품에 대한 가격 방어력도 유지될 것으로 예상됨.  
   - 세트 수요 둔화에 따른 Legacy 부진이 실적에 미치는 영향은 제한적일 것이라는 주장.

3. 사이클 지속 신뢰 조건  
   - 메모리 사이클의 종료가 아닌 둔화 후 재점화를 위한 신뢰 조건은 2025년 메모리 공급자들의 Commodity에 대한 보수적 설비투자에 있음.  
   - 마이크론은 FY4Q24 실적에서 FY2025 설비투자를 HBM을 위한 시설 건설, 후공정 및 연구 개발에 할애할 것임을 언급하며, 공급 관리를 위해 절제를 유지할 계획이라고 밝힘.  
   - 삼성전자와 SK 하이닉스도 같은 전략을 따르면, 시장은 메모리 업계의 경기 방어력에 주목할 것으로 예상됨.

4. 투자 권고  
   - 반도체 업종 주가의 정상화 및 안정화에 초점을 맞출 것을 권장.