셀트리온 - 유럽과 미국에서 동반 성장 전망

2025.02.27/대신증권/이희명

 

1. 투자 의견 및 목표주가  
1) 투자의견: 매수(BUY) 유지  
2) 목표주가: 240,000원 유지  
3) 주요 근거:  
   - 2025년 다수의 바이오시밀러 신제품 출시 예정  
   - 원가율 하락 및 PPA 상각비 기저효과로 이익 개선 전망  
   - 합병 효과로 유럽 시장 성장 견조  
   - 짐펜트라 등 신제품의 미국 매출 상승 기대  

2. 목표주가 산정 방식  
1) SOTP(Sum-of-the-Parts) 방식 적용  
2) 26년 EBITDA 할인 후 기업가치 산출  
3) Fwd 12m EV/EBITDA 26배 적용 → 총 기업가치 49.3조 원  
4) 순차입금 반영 후 최종 목표주가 유지  

3. 4Q24 실적 리뷰  
1) 매출: 1조 636억 원(+20.6% QoQ)  
2) 영업이익: 1,964억 원(-5.4% QoQ, OPM 18.5%)  
   - TEVA 향 CMO 매출 1,064억 원 반영 → 매출 컨센서스 부합  
   - 3공장 초기 가동 비용 발생 → 영업이익 컨센서스 하회  
   - 해당 비용은 2025년부터 자산으로 반영 예정  

3) 제품별 매출  
   - 기존 제품: 4,702억 원(+0.6% QoQ) → 유럽 시장 안정적 성장  
   - 후속 제품: 4,030억 원(+17.7% QoQ)  
 - 유플라이마: 944억 원(+18.0% QoQ)  
 - 짐펜트라: 64억 원(+190.9% QoQ)  
 - 스테키마: 16억 원(신규)  
   - 유플라이마 미국 매출 증가:  
 - 3분기 50~60억 원 → 4분기 250억 원으로 급증  
 - Low WAC 제품 출시로 가격 정책 다변화 효과  

4) 짐펜트라 초기 성과 양호  
   - PBM 등재 후 도매상 계약 증가 → 초기 발주량 상승  

4. 2025년 전망  
1) 매출: 4조 8,829억 원(+37.3% YoY)  
2) 영업이익: 1조 5,117억 원(+207.3% YoY, OPM 31.0%)  
3) 짐펜트라 매출 증가 기대  
   - 2024년 매출 373억 원으로 기대치 하회  
   - 2025년 미국 영업 조직 안정화 → 처방량 및 출하량 증가 예상  
   - PBM 연계 보험사 Formulary 등재 확대  

4) 신제품 출시 일정  
   - 2025년 내 5개 바이오시밀러 신제품이 유럽 및 미국 시장에 순차 출시  
   - 매출 확대 및 시장 점유율 증가 기여 예상